Найбільші підрядники "Газпрому" - головні вигодонабувачі будівництва

Аналітики Sberbank CIB назвали найбільших підрядників "Газпрому" головними вигодонабувачами будівництва експортних трубопроводів.

Витрати на «Силу Сибіру», «Північний потік-2» і «Турецький потік» вони оцінили в $ 93,4 млрд

Основний висновок, який роблять аналітики Sberbank CIB Алекс Фек і Анна Котельникова в травневому звіті про російських нафтогазових компаніях, - головними вигодонабувачами проектів «Газпрому» з будівництва трьох експортних газопроводів у Китай ( «Сила Сибіру») і Європу ( «Північний потік-2» і «Турецький потік») є не його акціонери, а підрядники, серед яких «Стройгазмонтаж» Аркадія Ротенберга і «Стройтранснефтегаз» (близько 50% належить Геннадію Тимченку та його сім'ї).

За розрахунками експертів інвестбанку, капіталовкладення в ці проекти низькорентабельних. «Ми виявляємо, що рішення« Газпрому »стають абсолютно зрозумілими, якщо припустити, що компанія управляється в інтересах своїх підрядників, а не для отримання комерційної вигоди», - йдеться в звіті.

«Даний огляд - це комерційний продукт, який не поширюється для широкої публіки і призначений тільки для кваліфікованих інвесторів, які є клієнтами Sberbank CIB. Ми не коментуємо деталі комерційних взаємовідносин з клієнтами », - повідомив РБК представник Sberbank CIB. Два клієнти банку підтвердили РБК справжність аналітичного звіту. Алекс Фек відмовився від коментарів. ?

Представник Аркадія Ротенберга, співвласника «Стройгазмонтаж», повідомила РБК, що ця компанія не є бенефіціаром інвестпрограми «Газпрому», так як побудований газопровід «Сила Сибіру» залишиться у власності «Газпрому» і саме він отримає кінцеву вигоду від реалізації інвестпроекту. «СГМ бере участь в цьому проекті в якості генерального підрядника і на платній основі виконує будівельно-монтажні роботи в рамках укладених договорів», - додала вона. Представник «Стройтранснефтегаза" не відповів на запит РБК. Представник «Газпрому» відмовився від коментарів.

«Сила Сибіру» замість «Алтаю»

Розмірковуючи про конкретні проекти, аналітики Sberbank CIB пишуть, зокрема, про високу вартість будівництва «Сили Сибіру» на тлі розглядалася раніше альтернативи - проекту «Алтай» - і сумніваються у вигоді контракту на поставку 38 млрд куб. м газу щорічно, який «Газпром» уклав з китайською CNPC в травні 2014 року, при середній ціні нафти на рівні $ 65 за барель.

«Сила Сибіру» була обрана, незважаючи на те що «Алтай» був набагато дешевше: $ 55,4 млрд проти $ 10 млрд, зауважують експерти Sberbank CIB.

Аналітики Sberbank CIB стверджують, що китайці були готові підписати контракт з «Алтаю» ще в 2010 році. Протяжність «Алтаю» була б порівнянна з «Силою Сибіру» - близько 3 тис. Км, але газ надходив би з діючих родовищ Надим Пур-Тазовской провінції і проходив би очистку на існуючих заводах «Газпрому» - не потрібно було б будувати нові потужності, аргументують автори звіту.

Вибір «Сили Сибіру», на їхню думку, міг бути обумовлений вигодою основних підрядників «Газпрому» - «Стройтранснефтегаз» і «Стройгазмонтаж», які розділили «майже порівну» основні контракти за цим проектом. «Чим більше проект, тим вигідніше контракти, - йдеться в звіті. - На жаль, жодна з цих компаній не торгується на біржі, тому в них не можна інвестувати ».

Поставка газу по «Силі Сибіру» передбачає розробку Чаяндінского і Ковиктинського родовищ за $ 20 млрд. Будівництво Амурського ГПЗ, на якому буде перероблятися газ перед відправкою до Китаю, обійдеться ще в суму від $ 14 млрд (остання оцінка «Газпрому») до майже $ 20 млрд ( оцінка міністра енергетики Олександра Новака), вказується в звіті. На Амурському ГПЗ запрацює пов'язана з «Сибуром» «НІПІГазпереработка», яка отримала контракт на 790,6 млрд руб. Серед акціонерів «Сибура» - Тимченко, якому також належить частка в «Стройтранснефтегазе», нагадали автори звіту.

Крім того, прив'язка газового контракту з Китаєм до нафтовим цінам негативно впливає на рентабельність, вважають експерти Sberbank CIB. При цінах на нафту в $ 110 за барель контракт на 38 млрд куб. м газу в рік оцінювався в $ 400 млрд. Відповідно, «Газпром» продаватиме газ по 10-11% від ціни нафти, підрахували Фек і Котельникова. Значить, при нафти по $ 60 за барель газ буде коштувати $ 6-6,6 за 1 млн британських термальних одиниць (MBTU). «Навіть при середній ціні нафти $ 65 за барель чиста приведена вартість (NPV, показує очікуваний дохід від інвестицій. - РБК) цього проекту буде негативною і складе близько $ 11 млрд», - констатували автори звіту.

Проект «Сила Сибіру» з великою ймовірністю має норму прибутковості нижче, ніж вартість капіталу «Газпрому» (вартість залучення коштів для компанії), а значить, він робить негативний вплив на акціонерну вартість компанії, згоден провідний нафтогазовий аналітик Wood & Co Ільдар Давлетшін.

Але в «Газпромі» раніше говорили про «безсумнівною» рентабельності «Сили Сибіру».? «У нас рентабельність газопроводу не викликає ніяких сумнівів. Формула ціни, яка прописана в контракті з Китаєм, дозволяє нам при нинішніх цінах на вуглеводень відчувати себе абсолютно впевненими », - заявив голова правління« Газпрому »Олексій Міллер в інтерв'ю каналу« Росія 1 »в лютому 2018 року.

Для вибору «Сили Сибіру» замість «Алтаю» були об'єктивні причини, сперечається з колегами аналітик "Уралсиб Кепітал" Олексій Кокін: на заході Китаю, куди приходив би «Алтай», попит на газ значно менше через поставки з середньоазіатських країн, ніж на сході (по «Силі Сибіру» газ буде поставлятися на схід Китаю). При нинішніх цінах на нафту і газ (у четвер, 17 травня, нафта Brent перевищила $ 80 за барель вперше з листопада 2014 роки) може бути забезпечений мінімально прийнятний повернення на інвестиції проекту «Сила Сибіру», але все буде залежати від його остаточної вартості, уклав він.

Співвласник однієї з компаній - підрядників «Газпрому» стверджує, що від будівництва проекту «Алтай» поки відмовилися «не через примхи підрядників, а оскільки китайцям було невигідно купувати газ в кінцевій точці проекту: вони вважали за краще купити цей газ в Туркменії дешевше». «На сьогоднішній день з урахуванням політики« Газпрому »багато великих підрядники на окремих ділянках будівництва газопроводів взагалі виявляються в збитку, - констатував інше джерело в компанії - підрядника« Газпрому ». - Епоха високих заробітків на проектах «Газпрому» давно пішла в минуле ».

низькорентабельні потоки

Будівництво газопроводів в Європу в обхід України - «Турецького потоку» і «Північного потоку-2» - також вигідно в першу чергу для підрядників через великі витрат на наземну інфраструктуру в Росії, хоча трубопроводи і вважаються морськими, йдеться в звіті Фека і Котельникової . Зокрема, труба в Туреччину передбачає значне розширення газопровідної системи «Газпрому» на півдні. Загальна вартість проекту, за прогнозом Sberbank CIB, перевищить $ 20 млрд, поки проінвестовано $ 3,5 млрд - більше половини було витрачено на території Росії. Заступник голови правління компанії Андрій Круглов в лютому 2018 року оцінював вартість проекту в € 7 млрд.

«Північний потік-2», за оцінкою Sberbank CIB, обійдеться в $ 17 млрд - ця сума також включає наземні підходи до газопроводу ( «Газпром» оцінював вартість проекту в € 9,5 млрд). Контракт на будівництво одного з таких підходів вартістю 74,6 млрд руб. без конкурсу недавно отримав «Стройтранснефтегаз», нагадують аналітики.

Хоча обидва проекти не передбачають вихід на нові ринки ( «Газпром» вже постачає газ до Європи через Україну і інші маршрути), їх основне фінансове перевагу, за версією «Газпрому», - економія на транзиті через Україну після 2019 року, коли закінчиться контракт, нагадують експерти. За їхніми підрахунками, у випадку з «Північним потоком-2» мова йде про $ 800 млн, з «Турецьким потоком» - про $ 500 млн в рік.?

При збереженні експорту газу через Україну додаткові витрати для «Газпрому» на транспортування 30 млрд куб. м склали б $ 25-42 млрд протягом 25 років, говорив Міллер в червні 2016 року: транзит газу через територію України обходиться на 20% дорожче, ніж через «Північний потік-2».

Однак реалізація обох проектів не дозволить повністю відмовитися від транзиту через Україну, вважають експерти Sberbank CIB: «Це станеться лише тоді, коли експорт« Газпрому »до Європи знизиться приблизно на 20% в порівнянні з рівнем минулого року (або майже на 40 млрд куб. М ). За їхніми оцінками, «Турецький потік» «не вийде на рівень беззбитковості протягом майже 50 років навіть без урахування інфляції», його негативний NPV складе $ 13 млрд. А «Північний потік-2» при використанні потужностей на 60% «не окупиться протягом 20 років".

Якщо «Північний потік-2» буде використовуватися тільки як заміна українського транзиту без залучення нових контрактів в Європі, то, безумовно, він буде збитковим, каже Давлетшін. Але якщо «Газпрому» вдасться залучити нові контракти, особливо на тлі сприятливої ​​кон'юнктури на ринку газу, то можна говорити про норму прибутковості 7-8%, яка також не є достатньо привабливою для інвесторів, підсумовує він. «Північний потік-2» не дозволить значно наростити виручку, зазначає Олексій Кокін. Але не варто розглядати проект тільки з цієї точки зору: труба є замісної через політичні причин (конфлікт з Україною) та питань стабільності поставок: українська газопровідна система історично є недоінвестованими, зазначив він.

20-50 років - це хороший термін окупності для інфраструктурного проекту, стверджує співвласник однієї з компаній - підрядників «Газпрому». А крім фінансових переваг у газопроводів в обхід України є технічна і геополітична вигода, додає співрозмовник в одному з найбільших будівельних підрядників «Газпрому»: постачальник газу не залежить від диктату цін транзитера і страхується від ризиків проблем зі збоєм ГТС України, яка давно не модернізувалася.

Поговорили про Ігоря

Аналітики Sberbank CIB відомі критичним ставленням до найбільшим нафтогазовим держкомпаніям. У жовтні 2017 року Алекс Фек, Валерій Нестеров і Анна Котельникова розіслали клієнтам звіт про нафтогазовий сектор Росії, в якому одна з глав називалася Rosneft: We Need to Talk About Igor ( «Роснефть»: треба поговорити про Ігоря »). В цьому розділі аналітики розкритикували стратегію «Роснефти», вказуючи, що після покупки ТНК-BP в 2013 році компанія направила $ 22 млрд «на придбання без чіткої сфокусированности». «Проблема в тому, що органічне зростання буде дуже повільним, щоб задовольнити амбіції гендиректора [Ігоря Сечіна]», - говорилося документі.

«Роснефть» різко відреагувала на цей звіт. «Є відчуття, що складали звіт люди знаходяться на межі патології. Дуже хотілося б, щоб керівництво системоутворюючого банку Росії зробило їм посильну допомогу », - говорив прес-секретар компанії Михайло Леонтьєв. Пізніше Sberbank CIB відкликав цей звіт і випустив нову версію, пом'якшивши деякі формулювання і прибравши критичні зауваження на адресу Сечіна. Інвестбанк також вибачився перед «Роснефтью». Його керівник Ігор Буланцев зазначив, що перша версія звіту містила «грубі порушення прийнятих стандартів якості аналітики Sberbank CIB», а саме - «не було дотримано встановлені compliance-процедури».

На початку травня рада директорів «Роснефти» затвердив зміни в стратегії, які передбачають, зокрема, зниження капітальних витрат і скорочення боргу в цьому році приблизно на $ 8 млрд, або близько 10%. «Це можна сприйняти як відповідь на питання, які ми піднімали в нашому звіті в жовтні 2017 року», - пишуть в травневому звіті аналітики Sberbank CIB

Труби замість дивідендів

Аналітики Sberbank CIB не перші, хто звернув увагу на вартість масштабних будівництв «Газпрому». «Виникає таке враження, що компанія чому? То працює не на акціонерів, які не на споживачів, не на державу, а фактично на підрядників, які будують різні об'єкти для них», - скаржився президенту Володимиру Путіну на «Газпром» директор Prosperity Capital (міноритарний акціонер «Газпрому») Олександр Браніс на форумі «ВТБ Капіталу» в жовтні 2016 року. Тоді Путін визнав, що це «дуже серйозне питання», і пообіцяв до кінця року зустрітися з представниками найбільших компаній з державною участю і після цього дати «оцінки ефективності діяльності тієї або іншої компанії».

Асоціація професійних інвесторів в минулому році зверталася в уряд? З пропозицією збільшити розмір дивідендів «Газпрому», розповів РБК її виконавчий директор Олександр Шевчук. «Очевидно, що при низькій окупності проектів державі як основному акціонерові і самої компанії вигідніше нарощувати дивіденди, а не вкладатися в нові будівництва», - додає він.

16 травня рада директорів «Газпрому» рекомендував затвердити дивіденди на рівні минулого року - близько 190 млрд руб., Або 26% чистого прибутку за МСФЗ. Це вдвічі менше, ніж очікував Мінфін. Представник компанії пояснив, що такий розмір дивідендів враховує необхідність «збереження високого ступеня фінансової стійкості» і реалізацію «пріоритетних стратегічних проектів», серед яких як раз будівництво експортних трубопроводів.

Автор: Людмила Подобедова, Тимофій Дзядко.

Вихідна інформація: РБК